【财讯】信托融资占比高的企业会不会死的很快？

原标题:信托融资占有率高的企业很快就会死吗？ 资料来源:方正固收研究小组

银保监会近日发布了《关于信托企业风险资产处置相关业务的通知》，《通知》对信托企业提出了表内外风险资产处置、电压下降信托通道业务规模扩大、违规融资类业务规模阶段性压缩三项要求。 尽管年初监管部门已经对多家信托企业进行了窗口指导，但要求各家制定相应的融资类信托规模的压降计划，年压降规模达到万亿，在发布最新的《通知》后也引起了市场的普遍担忧，对此

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融资类信托和信托渠道业务是什么？

信托产品的分类方法多种多样，根据受托资产的形态分为资金信托、财产信托、产权信托，根据资金信托的委托人数分为单一的资金信托和集合资金信托，《通知》中要求压力下降的规模融资类信托，分为信托功能和财产运用形式 在这个分类方法中，信托产品分为融资类信托、投资类信托、事务管理类信托三种，前两种可以统称为非事务管理类。

融资人的信托是什么？

根据信托业协会领域报告书的定义，融资类信托是指信托企业作为受托人，以单一或集合信托形式接受委托人的信托资金，以信托贷款或其他方法采用信托资金，直接或间接投资于非公开市场交易的债权性资产进行运用 与非事务管理类投资类信托相比，融资类信托的优势在于以下四个方面: (1)以资金诉求者的融资诉求为推动力，(2)首先通过信托贷款和应收账款转让的方法，(3)投资债权性资产，(4)获得信托资产的固定收益。 另外融资类信托一般设有预期收益率。

信托渠道业务是什么？

银保监会发行的《关于调整信托企业净资产计算标准的几个事项的通知(征求意见稿)》首次将事务管理类信托归类为渠道类业务，决定了委托人和受托人(信托企业)在此类业务中的相应职责。 事务管理类信托是指委托人自主决定信托设立、信托财产运用对象、信托财产管理运用处分方法等，自己负责前期的职务调查及存续期间的信托财产管理，自己承担信托投资风险，受托人承担账户管理、清算分配及委托人承担信托财产等事项 在事务管理类信托业务中，信托企业只起渠道的作用，为委托人提供通常的信托服务。

事务管理信托主要依靠银信合作，银信合作中的信用投入模式容易混淆融资类信托和概念。 如果事务管理信托遵从被动管理型渠道业务的定义，这里所说的银信合作应该称为狭义范围的银信合作业务，或者银信业务。 其中最基本的业务模式是信用投入模式，商业银行委托信托企业进行信托计划，用资产管理资金或自有资金购买该信托计划，信托企业只作为渠道，按约定向指定公司(商业银行顾客)发行融资，信托财产的运用裁撤 该业务模式与融资类信托相似，但(1)业务起点不同，银渠道业务起点为银行委托，融资类信托业务起点为公司融资诉求，信托企业获得资产侧项目后募集资金。 (2)风险承担责任不同，银渠道业务的尽职调查、资产管理和运用等责任和风险都由委托人承担，融资类信托作为自主管理信托业务，信托企业必须承担相应的责任和投资风险。 (3)业务报酬不同，一般渠道类业务的服务报酬率低，融资类信托服务报酬高。

但是，随着监督管理部门“脱通道”的要求加强，银信合作下的通道业务模式逐渐缩小，委托诉讼有时会设计成融资类项目，对此将在后面叙述。

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融资类信托和渠道业务的快速发展趋势

近年来，信托业务的迅速发展趋势中存在着三个重要的时间节点:年、年、年。 这三个时刻应对渠道类信托规模的迅速发展和高位下跌，应对融资类信托规模的再扩张。 数据的背后，这三个时刻也标志着信托业务迅速发展的重要转变，这种变化主要是受到监管政策的诱惑和推动。

通道业务的巨大低落

最初由于银行的“隐性刚兑”，信托企业自身缺乏较强的业务变革动力，将银信合作中的信用投入作为第一业务模式。 2008-年-年，银信合作是支撑信用渠道业务规模迅速扩大的关键。 在这种合作模式中，信托企业利用其牌照的特点，只提供渠道业务，不需要承担相应的风险，同时信托计划大多是银行理财资金，“隐性刚兑”以高速发展信托渠道业务为前提

简单的信用投入模式受到监督管理的限制，演化成了以购买转售信托受益权为中心的新渠道模式。 年《规范商业银行理财业务投资运营问题的通知》( 8号文)严格限制银行理财投资的非标准行业，商业银行直接对接信托计划不得超过资产管理余额的35%。 在这种情况下，以金融同行机构(另一商业银行)和信托企业为通道，从同业购买出售形式获得信托受益权的隐性信用业务逐渐发展成为信托通道的新业务模式。 这种业务模式使商业银行不受8号文理财的非标准金额限制，将信用业务转换为同行业务，减少风险资本的计入，增加金融杠杆，但其本质依然是信用业务。

随着证券公司资管、基金子企业等新渠道模式的竞争模仿，信托渠道业务受到压力。 与购买转售信托的受益权一样，购买受让人证券公司的定向资本管理和基金子公司专家资产的受益权同样可以使商业银行增加隐性信用，这两种渠道业务在-年得到了迅速发展。 特别是基金子公司，由于渠道汇率低的特点，渠道业务的规模从每年的3.7万亿元增加到每年的42.5亿元(只考虑一对一的专家产品)。 。 证券公司定向资源管理产品的规模也连续两年实现了40%左右的高增速，本来具有先发特征的信托渠道业务的同步增速明显放缓。

业务回流信托从去年3季度开始事务管理类信托再次加速。 经过近十年的快速增长，渠道业务于年成为泛资管领域的监督管理要点。 年7月银监会发行的《商业银行资产管理业务监督管理办法》(征求意见稿)中确定了信托投资计划是商业银行资产管理产品对接非标准化债券资产的唯一方法。 原本受证券公司资管和基金子企业等压迫的信托渠道业务，从每年3季度开始规模的增加明显加快。

年11月发表了两份重要文件，标志着信托渠道业务的另一个重要转折点。 监督管理利好渠道业务明显被禁止，信托渠道业务高位下跌。 首先，《资管新规则》征求意见后提交原稿，资管领域全面的“去通道，降低杠杆”压力空提高。 监督管理要求继续扩展信托渠道业务形成了明显的制约，但这里的“无渠道”越来越适应于以监督管理对冲为目的的渠道业务。 什么是以监管对冲为目的的渠道业务？ 机构监督管理部《机构监督管理状况通报(年第11期)》给出了相应的定义:监督管理对冲的通道业务主要由银行等机构为避免投资范围、利率限制、信用额度、资本充足率等监督管理指标的制约或信托等机构开设证券账户 其次，银监同月发出的《关于银信类业务规范化的通知》中也要求信托渠道业务回归本源，在银信渠道业务的监督管理对冲空之间被压缩，事务管理类信托的规模和占有率迅速下降。

融资类信托的逆差

年末公布了信托业重要的监督管理文件，通道业务高位下降，资金信托的规模也缩小了。 年，资金信托馀额首次出现负增长。 而且融资类信托馀额和占有率开始反向恢复，成为信托领域快速发展的新动力。 2019年复苏明显加快，年融资类信托产品余额从4.4万亿增加到5.8万亿，占有率从19.2%上升到27.0%，这种增加趋势持续到今年。

年以来，融资类信托业务的迅速发展依赖于三种业务模式: (1)在“脱渠道”压力下银渠道转变为自主管理型融资类业务，(2)对房地产公司的资金信托业务，(3)具有“影子银行”特征的非标准资金池业务 以下逐一分析这三种商业模式是如何扩大融资规模的。

银通道在“脱通道”压力下变化

是自主管理型的融资类业务

在监督管理政策的诱惑下，信托领域渠道类业务规模持续压缩，同时从事务管理类信托产品余额出发，规模压降取得了明显效果。 但是，融资类项目几乎开始，有可能从中间用力，将以前传递的渠道类业务通过信托企业的设计，转变为自主管理的融资类业务。 从客观数据来看，融资类信托业务占有率的提高也印证了这一观点。

不仅如此，信托企业还存在将渠道业务设计成融资业务的基本动因。 在宏观经济下行压力增大的背景下，信托企业的业绩和利益追求不变。 以前传达的渠道商业的第一依赖量大的特征是即使在服务报酬率低的情况下也能达到股东的收益预期。 业务压迫后，本来报酬率高的融资类项目将得到进一步支持，各信托企业通过大力开展融资类信托来继续过去的业绩。

对房地产公司的资金信托业务

资金流向房地产领域的趋势反向上升，成为年后信托第一增长的动力。 从资金信托领域来看，年末以后，包括工商公司、基础产业在内的领域资金流动在某种程度上下降，其中金融机构领域下降最多。 同期，只有流向房地产领域的资金信托规模持续上升，年份额从10%上升到15%，成为超过基础产业的第二大投入行业。

房地产信托的逆差增长大大受益于其他融资渠道的收紧。 首先，最主要的融资渠道银行开发融资，年的“三对冲”文件发表后，各地的银保监局对银领域是否绕道、是否违反贷款给房地产公司的审查力度明显增强。 银行开发贷款审批权限上移，金额明显收紧，同比增速自年下降，新贷款增速加快。 其次，通过股权融资渠道，一级发行不仅需要住院部的行政批准，发行难度明显增大，股权增发额也远远低于历史水平。 最后债券融资也有同样的瓶颈，发行审查速度减缓，发行价格上涨，很多房地产公司推迟了债券的发行。 考虑到信托融资的前融属性和债券的相似度更高，在16年末企业债务分类监督管理要求上市后，信托融资起到了越来越多的替代作用，增长速度显著提高。 在上述融资渠道全部受阻的情况下，房地产公司的融资诉求由房地产信托首先释放。

2019年房地产融资迎来了最严格的监管，房地产信托的新项目明显受到限制，库存规模下降缓慢。 经过一年多来其他融资渠道监管严格的“红利期”，房地产信托也在2019年迎来了最严格的监管。 以5月发行的《关于加强治乱像成果和促进合规建设事业开展的通知》( 23号文)为监督管理的第一依据，以7月的窗口指导和协议警告为第一监督管理手段，房地产信托监督管理的力度达到前所未有的高度，新项目的金额

具有“影子银行”特征的非标准资本池业务

与信托资金池一样，银行资产管理、基金企业专家、保险和证券公司资管等中存在具有资金池性质的产品，这种产品的统一特征是滚动上市、集体运营、期限不匹配和分离定价。 这种与银行本身相似的运行方法，但表外形式缺乏严格的监督管理，使资金池信托具有明显的影子银行色彩。 对这种业务的监督管理要求，可以看到年银监会发行的《关于信托企业风险监督管理的指导意见》，其中要求信托企业整理资金池的业务，不得开展非标准化资产池业务。

现金池业务库存规模大，加强监督管理后，新的现金池业务变态展开，整理业务进展缓慢。 首先，非标准资产池在运营上有很多特征，所以被各信托企业追赶，同时从其滚动上市的特征来看，资产池信托库存的规模很大。 例如，信托企业资产端的谈判和谈判能力提高，在“资产不足”的背景下，更大的把握获得了高质量的项目。 资金端通过多个金融机构，特别是城市商行和农商行可以对接的期限错误匹配，减轻进一步增大杠杆的自我兑换压力，通过滚动发行缓和流动性压力。

接下来，在再次确认资金池业务在去年的“资管新规”中被禁止后，tot信托计划或接力棒成为了新的资金池模式。 以最近停止的四川信托tot信托计划为例，基础资产多为风险和不良资产，可能具有基础资产新闻未充分向投资者公开、资金转用于股东、收益率高于自己发行的房地产信托产品等特点 现在，关于tot信托计划和四川信托的同样产品是否是资金池业务没有官方的定论，但不可否认tot信托利用了自身的特征，或者成为了“资金池新规则”后的新的资金池运行模式。

《资管新规则》要求金融机构不得开展或参加资金池业务，给予过渡期到年底，过渡期结束后，金融机构不得重新发行或存续违反规定的理财产品。 这意味着年末是整理资金池的业务截止日期，对具有资金池特征的信托产品还处于销售状态的信托企业来说，阶段性整理工作的进展比不上预计会引起监督管理部门的要点。

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近期信托监督管理“再加强”的意图及影响

年初的监督管理部门已经对多家信托企业进行了窗口指导，要求各家制定相应的融资类信托规模的压降计划，年压降规模达到万亿。 最近，银保监会发出了《关于信托企业风险资产处置相关事业的通知》，进一步执行规模压降事业，再次加强监督管理力度，具体意图如何？ 结合《关于开展银领域保险行业市场乱象整顿“回顾性”事业的通知》中的相关监督管理要点，进行了如下分析。

继续电压下降通道类和融资类

信托业务的监督管理意图

以减少监督管理套期保值空为目的期间:无论是加速年度渠道去除计划的制定，还是根据监督管理的要求制定融资类信托业务的压缩计划，无论更有效地执行，本质上都是为了加快表外信用业务向表内的回归。 通过进一步限制表外信用业务无序快速发展，减少了表外信用监督管理的套利空之间，与今年以来打击资金空的转换和监督管理套利的基调一致。 以前传来的银通道业务是设计为融资类业务的假设下，两个业务且压缩也有助于避免监督管理的业务“革新”空之间的限制。

信托领域风险的解决:从信托业协会新公布的年第一季度信托领域风险资产规模数据可以看出，今年第一季度信托风险资产持续暴露，风险率上升，其中集合信托风险贡献增加。 不仅如此，今年以来信托产品频繁爆炸，许多私营机构的信托产品也到期，其背后与监督管理部门停止资金池业务导致流动性风险无关。 离《资管新规则》过渡期结束还有不到半年，在监督管理部门没有表明延长过渡期和给予政策宽限的现在，继续降低融资类业务的规模不会进一步扩大资金池业务风险。

继续严格控制资金流动:具体投入，继续违反信托资金流向房地产等行业，形成一定的期望管理。 今年疫情以来，许多融资渠道的资金流向房地产有变暖的趋势。 房地产融资是否适度缓和是年内政策的焦点，特别是在宏观经济下行压力不减少的背景下，房地产整体控制的缓和趋势有望加大。 但是，银保监会违反资金流入房地产行业的监管力度没有减少，意味着“住房不炒”的政策定位没有明显松动的迹象，整体监管继续去年的基本要求。 对公司来说，也起到管理资金调整计划和及时提示的作用。

信托监督管理“再加强”的影响

压降循序渐进，社融有限。 另一方面，信托领域的转换对渠道系统和融资系统业务的路径依赖需要时间。 前面的整理也表明，对比整个信托领域的监督管理，显示了阶段性规范化、渐进深化的优势。 在这样的压降节奏下，信托贷款对社会金融的影响有限。 另一方面，从信托资金和社会统计口径上的信托贷款的前一年比变动来看，后者的倾向更为圆滑。

监管必须收紧非标准供给，对未来宏观经济的影响有限，注意债市的利多效应。 根据前面的分解，近年来对信托业的监督管理逐渐加强，例如2019年许多文件规范发布了对房地产行业的信托融资。 但是，由于房地产投资和房地产开发公司的资金数据大幅下降，房地产企业也没有爆发重大流动性风险和信用风险。 因此，这次再次强调紧缩，因为对宏观经济和房地产相关投资数据的影响有限。 对债市来说，可能很难关注18年的大量流动性从信托市场转移到债市这样明显的利多因素。

而且，根据我们的前期报告书，“什么样的信用扩张持续性更强？ 》的分析中，债市从牛转向熊的过程中出现了诉求驱动的信用扩张，在这个过程中信托市场发挥了重要的作用。 信托融资占有率的提高丰富了实体融资的诉求，为银行带来了高收益资产，是银行信用衍生从债市流向实体的重要手段。 最近，信托监督管理进一步加强，在资金方面相对宽松、政策加速银行信用扩张的背景下，发挥越来越多发期待管理的信号作用，减弱资金流向房地产行业的动力，缓和信用缓和对债市的冲击的效果

另外，现在存在不明性，认为将来值得注意的地方有两点。 关注现金池清扫事业的进展。 排除了现金池的因素，现在压降的员工受到越来越多的影响，库存项目不会产生提前的兑付压力。 如果在《资管新规则》的过渡期内严格执行资金池清扫商的要求，由此带来的流动性和信用风险将备受关注。

二是关注信托整体规模紧缩对公司信用分化的影响。 以房地产公司为例，今年以来，住宅企业的债务比去年有所好转，但发行资质的要求明显提高。 对于资质低的公司来说，对应于信托渠道的收紧和债务发行难度的增大这一部分的融资诉求暂时没有好的替代方法，有可能加剧内部信用分化。 我们分别使用不同等级的房地产债务主体的年报数据，简单推算银行信用、债券和其他融资的占有率变化，发现17年以来，高级房地产主体对信托融资的依赖度下降，债券融资的占有率也稳定，债券和信用 但是，对中低级房地产发行者来说，18-19年应该在债券牛市享受利率持续下降的债券融资红利，但债券融资占有率持续下降，其他融资占有率不上升，这样的公司不想降低信托融资的规模，更 因此，信托监督管理进一步加强，信用分化加剧，面临中小企业和更大的信用风险。

风险提示:政策整理有遗漏，经济下行超出预期，政策宽松超出预期

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